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第300章 《黑天鹅后的价值重构》

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3月26日,上海的天空被春雨织成灰蒙蒙的帘幕。陈默推开周远山交易室的玻璃门,中央空调的冷风裹挟着咖啡焦香扑面而来。周远山正对着三屏显示器调整参数,他藏青色西装的肩部沾着一丝白头发,在晨光中微微发亮。

“看这个。”小林的声音从左侧传来,少年的手指在27英寸屏幕上圈出某钢铁股(601XXX)的PE曲线,“5.2倍,低于行业均值58%,股息率6.1%,符合您之前设定的‘低估值+高分红’筛选条件。”他的白衬衫领口端正,显然今早特意熨烫过,袖口露出半截智能手表,屏幕上跳动着实时市场数据。

陈默没有立刻回应,指尖在键盘上敲击出快捷键,F10界面切换至现金流量表。市现率(PCF)的数值赫然显示32倍,行业中位数8倍的绿色标注在其右侧显得格外刺眼。“PE是滞后指标,”他用鼠标划出经营活动现金流曲线,连续三个季度的负值如同一道伤疤,“2015年煤炭板块崩盘前,全行业PE都低于8倍,但市现率普遍高于20倍。”

周远山转动办公椅,牛津鞋尖轻点地面:“当时潞安环能的PE最低到过4.7倍,但随后股价又跌了70%。问题出在现金流的可持续性——”他调出资产负债表,有息负债与营收的比例自动计算为180%,“当企业的债务成本超过营业利润率,低PE就成了价值陷阱的糖衣。”

午间会议在交易室隔壁的玻璃房召开。技术派分析师王宇指着MACD指标:“日线底背离已经持续两周,破净幅度达23%,历史上这种情况80%概率出现反弹。”他的PPT翻到K线图页面,成交量柱状图在底部形成缩量形态。

“但量能没有配合。”陈默打断道,钢笔在操盘日志上划过,“注意看股东结构——社保基金在去年四季度减持4.2%,香港中央结算公司减持3.5%。机构在用脚投票。”日志本上“低PE可能是价值陷阱的糖衣”一行字被红笔圈住,旁边标注着“现金流>估值”的批注。

小林举手提问:“是否存在错杀可能?比如行业周期性底部,PE未能反映未来盈利改善?”

陈默拨通行业研究员的电话,开启免提:“李博士,贵司在测算钢企估值时,是否考虑了产能过剩导致的资产减值?”线路另一端传来纸张翻动声,短暂的沉默后,对方回答:“下季度报告计划披露120亿存货跌价准备,主要集中在热轧卷板和螺纹钢品种。”

会议室内响起轻微的抽气声。周远山调出行业产能利用率数据:“2023年钢铁行业平均产能利用率78%,低于80%的盈亏平衡点,而这家企业只有72%。”他的袖扣在灯光下闪过冷光,希腊字母Ω仿佛在警示某种循环危机。

下午两点,陈默的黑色轿车驶入某钢铁厂厂区。锈蚀的铁门缓缓打开,道路两旁堆积的钢坯如同灰色的山脉,春雨在其表面凝结成细小的水珠。仓库管理员穿着褪色的蓝色工装,手电筒光束扫过积灰的货架:“去年这时候,这儿连下脚料都没剩,现在——”他的光束停在某处,“订单量同比下降40%,这些Q235B钢坯已经堆了三个月。”

潮湿的空气中弥漫着铁锈味,陈默的皮鞋踩过积水,发出沉闷的声响。“价格战从去年11月开始,”管理员关掉手电,“螺纹钢每吨跌了800块,现在卖一吨亏150,可不敢停产啊,一停更养不活工人。”

返程车上,手机震动,周远山发来1998年东南亚钢铁股崩盘数据:马来西亚钢铁股平均PE跌至6倍后,继续下跌60%才触底,期间市现率始终高于25倍。陈默望着车窗外飞驰的厂房,想起2018年自己抄底某ST股的经历——当时PE仅3倍,但随后因应收账款暴雷连续12个跌停。

回到交易室,陈默将该股从“潜在标的”文件夹拖入“观察池”,并在待办事项中注明:“重点分析产能利用率与自由现金流的相关性,需调取近五年季度数据。”操盘日志新增条目:“价值投资的前提是企业能活到价值兑现的那一天。”

屏幕右下角弹出新公告:“某钢铁股份有限公司拟发行50亿元超短期融资券,用于偿还到期债务。”陈默盯着“超短期”三个字,这类融资工具通常期限在270天以内,意味着企业已无力筹集中长期资金。

窗外,春雨愈发细密,钢厂的烟囱在雨幕中若隐若现。陈默摸出手机,给小林发消息:“明天晨会讨论‘现金流五要素分析法’,重点拆解经营活动现金流的真实性。”发送完毕,他翻开《证券分析》,格雷厄姆的批注映入眼帘:“市场先生是个情绪不稳定的伙伴,永远不要用他的报价作为价值判断的唯一依据。”

办公桌上的台历显示,今日是3月26日,距离季度财报披露还有14天。陈默知道,这两周将是验证逻辑的关键期——存货跌价准备的具体科目、产能利用率的最新数据、融资券的认购情况,每一个细节都可能揭开低PE面纱下的真实面貌。

当暮色渗入交易室时,陈默最后一次查看该钢铁股的融资余额:单日减少9.2%,两融资金加速撤离。他在日志本扉页写下:“在流动性危机后,价值重构的第一步不是寻找低估,而是排除毁灭风险。”钢笔尖停顿处,窗外的春雨正在冲刷这个充满假象的市场,如同冲刷掉钢铁表面的锈迹,露出真相的凛冽本质。

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